来源：中国基金报
【导读】四位基金经理解读创新药行情：创新药或有望成为全年医药投资的主线之一
中国基金报记者 方丽 曹雯璟
创新药，成为市场上亮眼的明星！
多重利好刺激之下，医药股近期表现强势，尤其是创新药方向领涨。数据显示，今年1月中旬以来，Wind创新药指数累计涨幅近20%，港股创新药板块累计涨幅更是超过40%，成为市场关注的焦点。
如何看待年内创新药板块这波行情？助推创新药板块上涨的主要原因是什么？创新药板块投资价值如何？哪些细分板块投资机会值得关注？对此，中国基金报采访了四位公募投资人士。他们分别为：
平安基金基金经理 周思聪
安信医药健康基金经理 池陈森
诺德基金基金经理 朱明睿
汇丰晋信医疗先锋基金经理 李博康
这些基金经理表示，近期医药板块表现相对亮眼，主要是由于医药指数连跌四年的情况下，有望迎来政策拐点，再加上医药创新持续展现出强劲的全球竞争力，引起市场的积极关注。创新药或有望成为全年医药投资的主线之一。短期板块涨幅较大，需重视其中可能会出现的一定波动。但拉长时间维度看，无论是国内市场还是海外市场，国内创新药企或仍有较大的成长空间。
多因素助推创新药板块大涨
中国基金报记者：本周创新药指数盘中一度涨超5%，相关创新药个股迎来涨停潮。截至4月3日，从今年1月中旬以来，创新药指数累计涨幅近20%。怎么看年内创新药板块这波上涨行情？助推创新药板块上涨的主要原因是什么？
池陈森：近期医药板块表现相对亮眼，主要是由于医药指数连跌四年的情况下，有望迎来政策拐点。再加上医药创新持续展现出强劲的全球竞争力，引起市场的积极关注。中国创新药全球竞争力持续体现，传统制药往创新药方向转型也进入了兑现阶段，政策端持续支持创新，海外BD（商务拓展）不断落地，创新药板块有持续挖掘超额收益的机会。
李博康：年初至今，创新药方向涨势较好，获得了较高的市场关注度，我们认为主要有以下三点原因：
第一，从市场情绪看：春节后，市场的情绪被DeepSeek、AI等“硬科技”的进展点燃，随着市场情绪的高涨，越来越多的资金逐渐意识到创新药板块也具备了非常明确的科技属性，且在全球的产业生态中扮演着愈发重要的角色。
第二，从行业自身的变化和进展看：创新药行业在过去几年积累了较多的进展。从研发层面，我们看到越来越多的创新药公司在“Fast-Follow（快速跟随）”策略基础之上，在临床层面愈发充分地验证了自己“Me-Better（同类更优）”乃至“Best-in-Class（同类最优）”的药效属性。
第三，从估值水平看：医药行业整体的估值水平和机构持仓均处在历史低位。过去四年中，生物医药板块的年度跌幅连续处于所有行业中前1/2；尤其是2024年，生物医药的年度跌幅位于所有行业中的第一位，即在2025年初的修复、上涨之前，处于超跌的位置。
朱明睿：创新药具备强科技属性，且得到政策端的持续支持，复盘来看过去两年医药各个细分方向，创新药板块是相对少有的基本面方面不断呈现出向上态势的细分板块。
分析其原因，一方面是国内政策端不断有如医保丙类目录等政策支持；另外一方面是在海外维度，过去两年有大量的海外大药企lisence-in国内的创新药资产，国内创新药公司则通过lisence-out不断实现产品出海。而同款药品在欧美市场的销售价格相比国内会有更高的利润空间，在药企出海后，将打开其第二成长曲线。所以，国内政策和海外顺利出海两个方面共同促进了创新药板块的逆势上涨。
周思聪：本轮行情是在创新药行业基本面高景气的背景下叠加上较低的估值以及市场对于风险资产投资热情提升的背景下催化的一轮行情。主要原因有：
第一，政策持续向好，2025年1月3日，国务院办公厅发布《关于全面深化药品医疗器械监管改革促进医药产业高质量发展的意见》，明确表示，加大对药品医疗器械研发创新的支持力度，全力支持重大创新；提高药品医疗器械审评审批质效，加速获批上市时间。
2025年1月17日，医保局召开新闻发布会，对产业和市场较为关注的丙类目录进行更新说明，计划在2025年内发布第一版。主要聚焦创新程度很高、临床价值巨大，患者获益显著，但是因超出基本医保功能定位，暂时还无法纳入基本医保药品目录的品种。
此外，2025年政府工作报告首次提及“健全药品价格形成机制，制定创新药目录，支持创新药和医疗器械发展”，这意味着创新药的盈利不会被人为压制，支付条件有望切实改善。
第二，企业盈利改善：多家创新药企业2024年盈利表现亮眼。2025年将是中国创新药企业集体步入盈利期的元年。
第三，国际化拓展：2025年初，创新药对外授权迎来开门红，多个创新药企业与海外龙头药企达成大额授权协议，创新药出海继续维持高歌猛进的常态化趋势。
第四，资金流入：DeepSeek引发了全球对中国科技类资产的关注，整体市场风险度提升，科技成长类行业备受青睐，创新药作为中国优质的科技类资产，也吸引了市场资金的兴趣。
创新药板块当前估值处于中高位置
中国基金报记者：伴随医药股行情逐渐升温，目前创新药板块的估值情况如何？
池陈森：医药行业持续调整了四年，经过近期修复后，医药行业整体估值仍处于历史底部区间。从公开数据上看，医药行业的机构整体配置比例也仍处于较低水平。创新药作为医药行业的高成长板块，静态估值相对其他医药行业会高一些，但也没有显著泡沫化。在一系列鼓励创新药发展的政策支持下，不少创新药企业快速增长、盈利向好，也对估值形成了长期支撑。从股市整体上看，医药行业的性价比仍然很高，估值仍有修复空间，我们对后续行情保持信心。
朱明睿：从DCF（现金流折现模型）和PS（市销率）估值体系上来看，创新药板块当前的估值处于中高位置，但是随着国内药企早期管线的不断推进与产品的逐渐出海，创新药板块相关标的估值有望不断提升。
周思聪：从绝对估值的角度看，医药板块在经历多年低迷后，当前估值处于相对低位，其中港股市场在经历了年初的大涨之后，估值仍处于近十年的较低区间。从相对估值的角度看，医药板块与全行业对比的溢价率接近历史低位，理论上估值修复空间大。
未来2年部分创新药公司将迎来盈利拐点
中国基金报记者：A股进入年报时间，创新药相关企业的整体盈利情况如何？是否超预期？有哪些亮点？
池陈森：创新药公司普遍处在产品放量初期，业绩增速很快，叠加不少公司有对外授权的收入和利润，所以创新药公司整体盈利情况不错，不少企业超出市场预期。我们预计2025年—2027年，很多创新药公司将陆续迎来盈利拐点。近期重要会议的相关表述，市场理解为医药行业可能出现政策拐点，或从过去医保优先到医疗优先，可以给更多优质企业、产品和服务更好的发展空间。
李博康：从创新药目前的估值水平看，我们认为创新药的上涨行情也许并没有结束。过去的几年中，由于“医保谈判”降幅存在一定的不确定性。但今年以来，甚至从2024年底开始，我们看到了越来越多的增量政策，如“全链条支持创新药发展”“支持商业保险支付”的加入等等。展望2025年及未来，许多公司的业绩会更加乐观，仍存在业绩和估值双重提升带来的潜在上涨空间。
另一方面，创新药中，尤其是科创板以及港股18A公司中，也有一部分以研发阶段为主，对于目前尚未盈利的公司的估值方式，我们通常采用终局折现或者峰值估值法。随着优质公司的临床向前推进，有越来越多的临床数据展现在我们眼前。我们会基于临床进展的顺利性，进一步修正获批的概率、销售峰值、渗透率、市占率等预测值；全球市场中美元的降息概率提高，以及海外市场的潜在合作，也都是进一步上修目标估值的因素。我们认为真正优质的“真创新”资产，其国内+海外市场的潜力是巨大的，国内临床药效的验证带来更高“合作出海”的概率。在此逻辑下，价值的成长曲线和潜在的估值弹性是非线性的，应该被市场重视。
同时，我们也看到了越来越多的公司介于以上两者之间：即从尚未有收入、利润的阶段，逐步进入商业化验证的过程中。我们从年初至今，在和许多公司的交流和跟踪中，尤其是年报期，观察到越来越多的公司主动提供自己的商业化销售目标给市场作为参考，且较为乐观和自信；也有更多的公司即将进入扭亏为盈的阶段，让市场看到优质创新药公司前期的研发投入，最终是可以带来真实业绩的兑现的，从而提高市场对于创新药投资的中远期信心。
朱明睿：从年报来看，部分头部药企呈现出收入端与利润端略超预期的情况，比如某头部药企在年报中披露其预期2025年将实现扭亏，又比如某头部药企的创新药里程碑收入大幅改善了其表观净利润。
2025年创新药有望凭借高景气度“出圈”
中国基金报记者：有人认为，创新药是整体大科技资产牛市下的医药板块全年主线。你怎么看创新药板块的投资价值？
池陈森：中国创新药的全球价值正在崛起，全球竞争力开始展现。中国在创新药领域的研发投入持续攀升，研发管线不断扩容。中国企业在ADC、双抗、细胞和基因治疗等前沿领域表现活跃，早期试验成本优势与高效执行能力吸引众多国际药企目光，成为全球新药研发版图中不可或缺的部分。早期试验成本优势与高效执行能力，是中国创新药手中的两把“利剑”。
朱明睿：创新药或有望成为全年医药投资的主线之一。这一板块短期涨幅较大，但我们仍需重视其中短期可能会出现的一定波动。但拉长时间维度看，无论是国内市场还是海外市场，国内创新药企或仍有较大的成长空间。
周思聪：在此轮医药反弹行情中，2025年创新药有望凭借高景气度出圈。众多A股、H股的创新药企业或将在2025年步入产品放量期，在历经多年的艰苦研发之后，中国创新药企业终于有机会迎来报表端收入的爆发式增长，这极大地有利于2025年创新药行业的行情演绎。在这一轮医药反弹中，一方面得益于市场投资情绪的带动，另一方面也是宏观因素对医药行业的持续改善。在医药众多赛道中，持续看好创新药行业的投资机会。商保推进带来的支付端的改善和去年底大批国产创新药纳入医保带来的创新药企国内医保市场的放量，将成为2025年创新药行业发展新的重要影响因素。
关注AI+医疗、CXO、器械耗材等方向
中国基金报记者：除了创新药，生物医药板块下，还有哪些细分子板块投资机会值得关注？
池陈森：医药板块基本面呈现复苏向上的趋势，2025年整体业绩端的增长应该表现好于2024年。因此，我们当前对于医药板块未来表现比之前更加乐观。医药板块目前有很多板块处在经营拐点，有很多积极挖掘个股的空间。除了创新药，我们还关注医药行业底部反转的机会。一些过去承压的细分领域有望迎来底部反转，如器械、CXO、药店等。
李博康：除了创新药板块，还有一些领域值得关注：一是AI相关医疗：主要是潜在受到AI助力加成的医疗服务和医疗器械领域。相信其中会有一些公司在不远的将来能够看到AI落地的实质受益。
二是过去受到业绩、估值、情绪等多方面不确定性带来折价的资产，如CXO（医药外包）：首先，这些公司在全球同类公司中的竞争力，以及对于全球医药行业的赋能是明确的，其次，当前位置这些公司的估值依然受到不确定性的折价，未来仍有一定的修复空间。
朱明睿：生命科学上游与耗材方向也值得关注。随着海外投融资环境的复苏与国内投融资环境的改善，生命科学上游板块的基本面可能呈现出触底反转的态势；器械耗材板块，前几年因集采压制，整体板块的业绩受到明显承压，但随着集采的基本完成，目前耗材板块集采也基本处于续约阶段，而且集采续约也整体偏温和，所以耗材板块的基本面或将呈现底部向上态势。
周思聪：一是医疗设备板块：在以旧换新的背景之下，设备招采数据明显提升，医疗设备行业有望实现库存的消化和订单的快速增长。二是CXO板块：行业继续受益全球研发外包转移，保持较为平稳的增长。三是医疗服务：经济复苏背景下，医疗服务需求有望增加，特别是高端医疗服务和专科医疗服务。
关注政策、外部环境、市场波动等不确定因素
中国基金报记者：创新药板块后续有哪些不确定性和风险因素需要关注？
池陈森：创新药行业的不确定性在临床开展和商业化竞争两个方面。中国企业的海外临床经验和市场能力仍在积累，此前头一批在海外开展三期临床的公司，或多或少遭遇了一些挫折。这两年国内领先的创新药企业陆续在海外开展了一些三期临床，需要评估临床数据在国内外出现差异的风险。另外，国内创新药行业目前竞争较为激烈，尤其是在商业化阶段可能面临激烈的竞争，不是所有企业都能顺利把创新药的商业价值最大化。
李博康：创新药的投资也存在一定的风险，主要体现在药物研发成功率并不是100%，临床数据未必能达到市场预期，以及竞争格局恶化等方面。作为对策，一方面，对于优质的平台型公司而言，其估值和市场的关注点并不局限或依赖某一条或几条单一管线，其抗风险能力会相对更高；另一方面，对于创新药公司和管线的研究、跟踪能力，也有更高的要求。
朱明睿：主要风险点可能还是创新药研发本身具有较大的不确定性，比如2023年某创新药企出海的创新药遭遇海外大药企退货，甚至是出现药品研发失败的情况。除此以外，虽然目前没有看到海外政策限制国内创新药企出海，但不排除后续可能会有相关的限制。
周思聪：一是政策风险：总体来说，鼓励创新的政策导向不会有大的变化，但是不排除部分市场高度关注的政策如丙类目录细节尚未明确，若推进不及预期可能引发板块回调。
二是市场波动风险：作为风险资产，创新药和AI、机器人板块一样，受到流动性、市场风险偏好的影响较大，同时投资情绪也受外围地缘政治、美联储态度的影响，因此仍存在波动和回调的风险。
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