中小股东反对！002064，重组终止

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　　华峰化学（002064）60亿元的重大资产重组未得到中小股东认可，以失败告终。

　　5月14日，华峰化学公告称，公司拟通过发行股份及支付现金的方式购买浙江华峰合成树脂有限公司（简称“华峰合成树脂”）、浙江华峰热塑性聚氨酯有限公司（简称“华峰热塑”）两家公司各100%的股权的交易终止。究其原因为相关议案未获得股东大会有效表决权股份总数的2/3以上通过。

　　南开大学中国公司治理研究院副教授牛建波认为，中小股东对华峰化学重组方案的否决，鲜明地揭示了当前上市公司治理的几大趋势。首先，中小股东权利意识的觉醒与积极行权。随着市场教育的深化和信息透明度的提升，中小股东不再是沉默的大多数，他们更加关注自身权益，愿意也敢于运用法律赋予的表决权对大股东或管理层不合理的方案说“不”。

　　其次，这体现了市场对交易公平性和透明度要求的提升。高溢价、标的资产在交易前夕大额分红等行为，容易引发市场对利益输送、估值合理性的质疑。中小股东的“用脚投票”正是对这些疑虑的直接回应。

　　中小股东反对

　　并购终止

　　2024年10月29日，华峰化学公告，公司筹划发行股份等方式购买华峰集团有限公司（简称“华峰集团”）持有的华峰热塑100%股权，以及华峰集团、尤小平、尤金焕、尤小华共同持有的华峰合成树脂100%股权。由于华峰集团为公司控股股东，尤小平为公司实际控制人，尤金焕、尤小华为公司关联自然人，本次交易构成关联交易。

　　4月12日，筹划近半年后，华峰化学在重组报告书草案中透露，上述两项交易价格合计为60亿元。

　　华峰化学曾表示，华峰合成树脂、华峰热塑所在的革用聚氨酯树脂领域及热塑性聚氨酯弹性体领域前景广阔，经营业绩良好。通过本次收购，上市公司将扩大收入规模，提升盈利能力，公司价值将得到提升，有利于提高对广大中小股东的回报水平。

　　然而，中小股东显然对这一说法并不买账。公司4月30日公告显示，在关联股东回避表决的情况下，华峰化学19项与该并购交易相关的议案均未获得有效表决权股份总数的2/3以上通过。

　　以《关于公司发行股份及支付现金购买资产构成关联交易的议案》为例，总表决情况为：同意1.42亿股，占出席本次股东会有效表决权股份总数的47.04%；反对3019.85万股，占出席本次股东会有效表决权股份总数的9.98%，其中反对票均由中小股东投出。

　　高溢价收购

　　关联交易存疑

　　中小股东投反对票，显然对这个交易并不认可。

　　首先是收购标的的较高增值率引发质疑。根据公司发布的草案，华峰合成树脂股东全部权益的评估价值为40.45亿元，增值率为506.96%。华峰热塑公司股东全部权益的评估价值为19.63亿元，其增值率为478.49%。

　　参考评估值，经交易各方协商确定，华峰合成树脂100%股权的交易价格确定为40.4亿元，华峰热塑100%股权的交易价格确定为19.6亿元。2024年，华峰合成树脂、华峰热塑分别实现净利润3.42亿元、1.63亿元。

　　此外，华峰合成树脂与华峰热塑的资产负债率也在增长。2024年，华峰合成树脂、华峰热塑的资产负债率（合并）分别高达75.75%、85.21%。较高的资产负债率意味着标的公司将面临较大的债务偿还压力。

　　牛建波认为，上市公司收购关联资产时出现高溢价，对其收购成功与否具有重大甚至决定性的负面影响。首先，高溢价本身就是一颗“信号弹”，极易引发市场对交易公允性的质疑。在关联交易的背景下，信息不对称往往对中小股东不利，高溢价更容易被解读为大股东利用其控制地位，向上市公司输送利益或转移风险，从而侵害中小股东的合法权益。其次，高溢价会显著增加并购方案通过股东大会的难度，并引起监管机构的高度关注。

　　让人诧异的是，负债率增长的同时，两家公司却均在2024年给出了大额分红。2024年华峰合成树脂与华峰热塑分别花费了15.56亿元、4.6亿元用以分红。根据股权穿透信息可得，华峰合成树脂与华峰热塑的主要股东均为尤小平、尤金焕、尤小华。这也引发了外界对其大额分红及关联交易的质疑。

　　牛建波认为，在并购重组的特定背景下，临近交易时点的大额分红行为会受到市场和监管的特别关注。关键在于其商业合理性以及是否变相损害了收购方（即上市公司及其全体股东，特别是中小股东）的利益。例如，若大额分红导致标的资产的净资产大幅减少、资产负债率急剧上升，那么上市公司后续可能需要投入更多资金来改善标的财务状况，或者收购的实质是一个“被掏空”部分价值的资产。

　　华峰化学近年来的业绩并不理想，2022年至2024年，公司归母净利润分别为28.44亿元、24.78亿元和22.2亿元，同比持续下滑。2025年第一季度，公司业绩延续颓势，实现归母净利润5.04亿元，同比减少26.21%。

　　公司业绩不佳，与主营业务发展状况密切相关。2024年间，公司主要产品氨纶、己二酸、聚氨酯原液受需求不足、供给冲击、原材料波动、预期偏弱等因素影响，产品售价及利润较上年同期均受到不同程度影响。

　　华峰化学曾表示，通过收购华峰合成树脂、华峰热塑，上市公司实现产业链整合延伸，进入聚氨酯行业中的革用聚氨酯树脂、热塑性聚氨酯弹性体领域。交易双方可充分发挥协同效应，利用各自在供应链、销售渠道、技术研发、生产管理等方面积累的优势和经验，有效降低采购和生产成本，提升运营效率，扩大整体市场份额，增加业务收入，形成良好的协同发展效应。

　　尽管目前该笔交易已终止，但公司称，鉴于华峰化学2025年第一次临时股东大会审议通过了《关于公司相关承诺延期履行的议案》，将承诺履行期限延期至2026年12月。后续上市公司与交易对方将积极协商沟通，继续积极推动华峰合成树脂及华峰热塑的股权注入工作，严格履行相关资产注入承诺。