海通国际：维持理想汽车-W“优于大市”评级 目标价136.84港元

　　海通国际发布研报称，维持理想汽车-W（02015）“优于大市”评级。考虑到公司强势产品周期开启，智能化属性突出，该行预计公司2025/26/27年营业收入为1685/2234/2671亿元，归母净利润为107/144/178亿元。参考可比公司，该行给予公司2025年1.6倍PS，对应目标价136.84港元（按1港元=0.92人民币汇率换算）。

　　海通国际主要观点如下：

　　理想汽车发布截至2025年5月31日止季度的未经审计财务业绩

　　公司25Q1交付新车9.3万辆，同比+16%，环比-41%。公司25Q1营收259亿元，同比+1%，环比-41%；归母净利润6.5亿元，同比+9%，环比-82%。根据该行测算，公司25Q1单车收入约26.6万元，同比-3.6万元，环比-0.3万元；单车净利约0.7万元，同比持平，环比-1.5万元。展望25Q2，公司预计车辆交付量12.3-12.8万辆，同比+13.3%-17.9%；收入总额预计达到325-338亿元，同比2.5%-6.7%%。

　　净利率同比改善，车辆毛利率与费用率均有正向贡献

　　公司25Q1净利率为2.5%，同比+0.2pct。25Q1车辆毛利率19.8%，同比+0.4pct，是成本下降和定价策略变化，但部分被产品组合变化抵消后的结果。25Q1公司SG&A费用率同比减少1.9pct，主要由于雇员薪酬减少、运营效率改善和市场推广活动减少；研发费用率同比减少2.2pct，与雇员薪酬减少和新车型项目节奏有关。

　　看好AI赋能，关注首搭VLA模型的纯电i8上市

　　公司辅助驾驶解决方案快速迭代，公司新一代辅助驾驶技术架构VLA模型，作为整合了空间智能、语言智能和行为智能的视觉-语言-行为大模型，将实现车辆与用户之间的无缝交互。根据理想汽车公众号，理想i8定位中大型SUV，计划于25年7月正式发布，并将首搭VLA模型。同时配合新纯电系列，公司进一步铺开充电网络，i8发布时将在全国范围内建设好2500座以上的理想超充站。

　　风险提示：新车销量不及预期；纯电车型投入超预期。