中金：维持颐海国际目标价15港元 评级“跑赢行业”

　　中金发布研报称，颐海国际（01579）因关联方拖累超预期，下调25/26年盈利预测9%/7%至7.9/8.9亿元，当前交易在16/14倍25/26年P/E；考虑市场估值中枢上移，维持目标价15港币不变，对应18/16倍25/26年P/E和12%上行空间，维持跑赢行业评级。该行预计1H25公司收入同比基本持平，第三方同比中个位数增长，净利润同比持平。

　　中金主要观点如下：

　　1H25第三方维持稳健增长

　　该行预计1H25第三方收入同比中个位数增长，由于春节错期1Q25基数相对较高，火锅底料表现>复调>速食。受益于牛油产品价格调整、高性价比产品推出及蘸料业务亮眼增长，火锅底料有望同比高单位数增长；复调由于今年入夏时间晚，小龙虾调味料延迟上市拖累其增长表现，复调业务或同比中单位数增长；速食业务仍在调整中，传统小火锅受需求及竞争影响或同比略有下滑，新品回家煮系列表现良好，该行预计速食业务同比低单位数增长。上半年其他B端业务在公司战略发展小B及定制业务后贡献提升。该行预计上半年海外或同比+30%，表现亮眼。该行预计上半年公司关联方份额维持基本稳定，或受产品结构调整、定价同比略有下行等影响。

　　1H25利润率和利润或同比维持平稳

　　该行预计1H25毛利率同比基本持平。费用端，该行预计广促费用尤其是电商投入有所节省，但受海外业务发展带来的海运成本提升拖累，物流费用有所增长，整体销售费用率有所上行，管理费用率或同比持平。考虑1H24政府补助减少及汇兑亏损拖累利润表现，1H25政府补助同比增加及汇兑实现收益有望对冲SG&A费用率的下降影响，该行预计1H25整体净利率及净利润同比持平。

　　公司启动渠道精耕调整，下半年收入增长有望回暖，海外和其他B端有望打开增长天花板

　　公司当前明确渠道思路，开启精耕模式，针对直营售点开启直营、直配、直送，提升KA等售点覆盖度；传统售点将通过增加兼职人员巡店等方式增加终端直控程度和服务力度，并细分市场，小型城市增加业代覆盖，挖掘增量空间，提升终端掌控力度。该行预计市场精耕有望提振下半年收入，叠加新品推出、海外市场进一步拓展、小B业务拓展成效渐显，该行预计下半年第三方有望实现双位数收入增长。长期看，公司海外业务拓展有条不紊，其他B端团队组建完毕策略明确，该行预计有望打开增长空间。下半年物流费用有望优化，该行预计整体利润率水平稳中有升。