中金：维持上美股份跑赢行业评级 上调目标价至106港元

　　中金发布研报称，维持上美股份（02145）25-26年盈利预测，当前股价对应25-26年30/23xP/E。维持跑赢行业评级，基于公司多品牌矩阵持续扩充打开中长期成长空间，上调目标价8%至106港元，对应25-26年34/28x

　　P/E，有17%的上行空间。公司公布1H25业绩，收入41.1亿元，同比+17.3%，位于此前业绩预告上限（预告收入同比+16.8%-17.3%）；净利润5.6亿元，同比+34.7%，位于此前业绩预告区间偏上（预告净利润同比+30.9%-35.8%）；归母净利润5.2亿元，同比+30.6%。业绩符合该行预期。

　　中金主要观点如下：

　　1、韩束多产品线拓展顺利，一页环比提速高增

　　1H25公司收入同比+17.3%，1）分品牌：①韩束：收入33.4亿元，同比+14%，多产品线、多品类拓展顺利，红蛮腰全渠道累计销售超1500万套，X肽系列全渠道累计销售额超2亿，身体乳、洗护位列抖音品牌身体乳爆款榜、抖音蓬松洗发水爆款榜Top1；②一页：收入4.0亿元，同比+146%，环比2H24进一步提速，明星单品婴童安心霜618销量超33万瓶；③红色小象：收入1.6亿元、，品牌转型初见成效；④一叶子：收入0.9亿元。2）分渠道：①线上：收入38.1亿元，同比+20%，占比93%，同比+2ppt，线上自营渠道销售同比增长25%，主要由天猫、京东、快手等抖外渠道高增拉动；②线下：收入2.7亿元。

　　2、渠道结构优化、运营提效带动销售费率下降，盈利能力同比优化

　　公司1H25毛利率环比+1.7ppt至75.5%；销售费率同比-0.7ppt至56.9%，主因主品牌韩束抖音达播占比下降带来费率优化，叠加销售费率较低的抖外渠道占比提升；管理、研发费率同比分别+0.5/+0.3ppt至3.7%/2.5%；此外，其他收入及收益1.8亿元；所得税开支占收入比例同比+1.1ppt。最终1H25归母净利率同比+1.3ppt至12.8%。

　　3、新品牌矩阵持续扩充，多品牌、多品类集团成长可期

　　展望后续，公司已分别于5月/8月推出防脱固发品牌极方、护肤品牌ATISER聚光白，初步起量效果良好，2H25公司计划推出母婴IP品牌面包超人、专业化妆师彩妆品牌NANBEAUTY等，品牌矩阵持续扩充。中长期看，公司计划未来三年遵循“2+2+2”战略，聚焦护肤、洗护、母婴三大赛道打造6大品牌，未来十年布局“大众护肤、洗护个护、母婴用品、皮肤医疗美容、彩妆、高端护肤+仪器”6大板块，看好公司成为多品牌、多品类化妆品集团的广阔成长空间。