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天风研究
牛市初期资金更偏好少数高景气赛道，后期资金抱团聚焦主线，新增资金获利难度提升，而周期股又具备低估值、高贝塔的属性，易随着基本面回暖的深化而发挥较好的业绩弹性，获得增量资金青睐。
市场思考：如何理解近期大类资产波动？
1）由于美国数据弱于预期等原因，美联储降息预期升温，对应贵金属近期表现强势；另外油价供给端方面出现放量预期，叠加累库超预期，油价低位震荡；
2）国内商品方面由于反内卷政策处于观察期，近两个月处于调整的态势，这也表现为国内商品与债券收益率和股票指数相关性均回落到历史极值的低位，近期商品市场有所企稳，相关性指标在低位出现回升。
3）股债仍然呈现跷跷板效应。本周A股权益市场的部分指数在高位波动中继续创新高，成长仍是领涨风格，而债券收益率也继续创下阶段新高。结合8月的金融数据来看，目前信贷周期表现仍然低迷，且往后回升仍然取决于政策落地和内生动能的修复情况。
国内：8月PPI边际好转
1）8月CPI同比小幅下降，PPI同比上升，PPI-CPI剪刀差收窄。CPI方面，食品项同比降幅走阔，非食品项同比回升，核心CPI回升。PPI生产资料略有回升，生活资料增速基本持平。2）8月出口、进口增速均低于预期。中国8月出口（以美元计价）同比升4.4%，前值升7.2%，万得预期升5.92%；进口同比升1.3%，前值升4.1%，预期升3.26%。3）社融脉冲小幅下降，新增企业中长贷同比降幅大幅收窄。4）交运高频指标方面，地铁客运量指数回升。5）工业生产腾落指数回升，纯碱、唐山高炉、涤纶长丝、轮胎、山东地炼回升，甲醇回落。6）国内政策跟踪：习近平主席出席金砖国家领导人线上峰会并发表重要讲话；习近平主席会见葡萄牙总理蒙特内格罗；国务院关于全国部分地区要素市场化配置综合改革试点实施方案的批复。
国际：8月美国通胀数据增速符合预期
1）俄乌冲突跟踪：乌克兰首都政府大楼遇袭受；波兰称击落侵犯该国领空的俄罗斯无人机；北约多国强化东翼防空。2）中东冲突跟踪：以色列连日空袭加沙城高层建筑；以色列总理称已有超10万人逃离加沙城；特朗普表示以色列袭击卡塔尔“不是我做出的决定”。3）8月美国通胀增速与市场预期相符，其中CPI同比增长2.9%，前值2.7%，预期2.9%；核心CPI同比3.1%，前值3.1%，预期3.1%。据CME“美联储观察”，截至2025/9/13，美联储2025年9月降息25基点的概率为93.4%，降息50基点的概率为6.6%。
行业配置建议：赛点2.0第三阶段攻坚不易，波折难免，重视恒生互联网
根据经济复苏与市场流动性，可以把投资主线降维为三个方向：1）Deepseek突破与开源引领的科技AI，2）内外共振，经济逐步修复，牛市主线风格“强者恒强”，但周期后半段易有所表现，3）低估红利继续崛起。红利回撤常在有强势产业趋势出现的时候，因此低估红利的高度取决于AI产业趋势的进展，而AI产业趋势的进展又取决于AI应用端和消费端的突破，重视恒生互联网。牛市初期资金更偏好少数高景气赛道，后期资金抱团聚焦主线，新增资金获利难度提升，而周期股又具备低估值、高贝塔的属性，易随着基本面回暖的深化而发挥较好的业绩弹性，获得增量资金青睐。
风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。
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