广发证券郭磊：如何理解本轮中国股市重估

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　　来源：郭磊宏观茶座 原标题：《从宏观上如何理解本轮权益资产重估：一个框架系列》

　　广发证券郭磊团队认为，全球资产正围绕美元信用弱化、供应链备份与新技术革命三条主线重新定价；而国内则处于工程师红利释放、人民币内生升值及流动性充裕的共同驱动下。高成长叙事崛起背后，是风险出清、资金成本下降与产业变革共振的结果。

　　在宏观视角下如何理解本轮权益资产重估？在这里简要回顾下我们今年以来的十一篇文章，它们恰好从不同视角出发，构成一个方法论系列：

　　角度一：全球大类资产在定价什么？在报告《全球大类资产在定价什么》中，我们指出2025年初以来全球大类资产中，有五类表现明显靠前。包括贵金属、有色金属、新兴市场股票、主要市场科技股、另类资产。我们理解上述特征背后有三条主线：一是美元信用弱化与资产端“软脱钩”；二是全球供应链重塑与供给端“备份化”；三是新一轮技术革命与产业端“抢布局”。我们进一步探讨了未来什么情况下会打破上述逻辑。

　　角度二：如何理解新一轮技术变革？在报告《新一轮技术变革的宏观分析框架》中，我们回顾历史上的五轮技术革命，指出目前可能处于第六轮开启前段。我们进一步梳理了“技术-经济范式”理论、技术革命“导入期”和“展开期”的划分、技术革命对于经济增长的影响、通用技术扩散假说、“创造性破坏”理论、索洛悖论等框架，并探讨了技术变革对就业的影响、对资产定价的影响。

　　角度三：如何理解中国技术创新的加快？在《工程师红利与研发收获期》中，我们以医药这个行业为例，来观测中国经济“工程师红利”要素的加速释放，目前实际上是一系列要素投入的“研发收获期”。

　　角度四：人民币升值和资产升值之间是什么关系？在报告《容易被忽视的本轮人民币升值》中，我们指出汇率取决于购买力平价、利差、风险溢价等因素，短期本轮人民币升值具有一定的内生性。从中期来看，如果中国经济供需比能够有效改善，则四个逻辑会有利于人民币的升值。

　　角度五：什么因素带来了本轮权益资产定价修复？在报告《本轮权益资产定价修复：复盘与展望》中，我们认为总量修复、增长广谱性提升、居民资产活性提升、中长期资金入市、美元资产信用风险溢价上升是本轮资产修复的主要推动。

　　角度六：怎么认识权益走势和经济指标的阶段性背离？在报告《再谈本轮权益市场修复的背后驱动》中，我们用“长江商学院BCI”代表经济基本面，用“万得全A”代表权益市场，两者在6月之前吻合、之后背离。2021年二至四季度也有类似特征。我们从狭义流动性宽松、居民资产的转移、产业成长预期三个角度做出了解释。

　　角度七：怎样观测流动性和资产定价的关系？在报告《怎么观测流动性和市场定价的关系》中，我们指出流动性通过两个机制影响金融市场资产定价：一是狭义流动性影响资金的机会成本，从而进一步影响市场估值；二是广义流动性影响实体的融资充裕度，从而影响信用扩张和企业盈利。狭义流动性驱动的阶段，往往是“钱的多少”改善，但“钱的去处”尚且有限，我们可以通过“货币政策感受指数”与“贷款需求指数”差值等指标观察。

　　角度八：资产的高成长叙事一般在什么阶段？资产的高成长叙事是本轮权益市场的另一特征。在《资产的高成长叙事一般是在什么样的宏观阶段》中，我们比较了2013-2015、2019-2020、2024-2025部分时段，总结了五个特征：（1）宏观风险阶段性出清（敢买）；（2）名义GDP增速尚未起来（传统资产赚钱效应低）；（3）流动性充裕（资金机会成本低）；（4）预期回报率存在粘性（高收益率资产荒）；（5）产业叙事存在（有短期可充分预期的资产）。

　　角度九：如何对高成长资产宏观择时？在《高成长叙事的宏观条件与择时落地》中，我们用代理变量进一步量化了高成长叙事的成立条件，汇集五个胜率视角和一个赔率视角，形成一个“5+1”的择时框架。这一框架自2006年以来等权加总后的综合信号择时策略累计收益1147.47%，年化收益13.96%，年化超额收益2.98%。

　　角度十：如何理解本轮黄金定价？在《本轮黄金价格走势：一个理解框架》中，我们从黄金的金融、货币、商品、避险四大属性出发，叠加黄金定价的“宏观范式”特征，搭建了本轮黄金价格上涨的分析框架。在报告《黄金定价的十个交易面观测指标》中，我们从十个维度——黄金价格形态、期货持仓结构、库存及其衍生指标、交割前瞻、期现基差、黄金租赁成本、期限结构、期权未平仓合约对比、隐含波动率、ETF持仓变动初步构建了一套实时监测金价位置的量化指标体系。