市场发出警示信号，美联储缩表行动紧迫性上升

　　下周美联储官员召开会议，决定是否再次降息之际，他们还将面临另一个愈发紧迫的问题 —— 应在多久后停止缩减规模达 6.6 万亿美元的证券投资组合。

　　数周以来，货币市场持续发出警示：这项被称为 “量化紧缩”（QT）的进程可能已走到尽头。如今华尔街策略师表示，市场压力信号的势头已十分明显，美联储或被迫在本月内结束量化紧缩。

　　自美联储 2022 年 6 月启动缩表以来，已有超 2 万亿美元资金流出金融体系。这几乎耗尽了其核心流动性指标 —— 逆回购工具（reverse repurchase facility）的资金；与此同时，大量短期债券发行正进一步分流更多现金。

　　连锁反应下，银行间相互拆借所使用的多种利率均出现上涨；而过去一周，一项旨在缓解市场压力的工具也被频繁启用。即便对流动性状况敏感度较低的美联储基准利率，也出现了两年来首次在目标区间内小幅上行的情况。

　　在此背景下，美联储主席杰罗姆・鲍威尔（Jerome Powell）几乎必然会在 10 月 28 日至 29 日的会议上谈及证券投资组合的未来走向。两周前他发表的演讲中，有一部分专门聚焦该话题，这也是美联储首次释放 “缩表可能在未来数月内结束” 的信号。

　　对华尔街多数机构而言，若美联储希望避免重蹈 2019 年 9 月货币市场动荡的覆辙，就必须迅速行动。当时，美联储正因缩表导致短期利率飙升，其控制成本、引导整体经济的能力一度面临风险。

　　“有理由认为，美联储不仅面临‘处于过渡阶段’的风险，实际上他们已身处这一阶段，” 美国银行（Bank of America Corp．）美国利率策略主管马克・卡巴纳（Mark Cabana）表示，“当前局势与 2019 年有微弱相似之处 —— 美联储可能过度抽离了市场流动性，且他们很可能已意识到这一点。”

　　本周，美国银行与摩根大通（JPMorgan Chase & Co．）一同加入道明证券（TD Securities）和赖特森 ICAP（Wrightson ICAP）的阵营，预计美联储将在 10 月会议上结束量化紧缩。另有多家银行将预期结束时间从明年初提前至今年 12 月。

　　纽约梅隆银行（BNY）首席投资官贾森・格拉内特（Jason Granet）认为，自鲍威尔发表演讲后，“资产负债表问题在政策讨论中的重要性已显著提升”。若继续推迟行动，年底前市场状况可能进一步恶化。

　　“他们已察觉到问题，且准备采取行动，” 格拉内特在接受采访时表示，“我认为在当前环境下，他们会倾向于采取更为谨慎的立场。”

　　今年 4 月，美联储已放缓缩表速度，以提前应对夏季政府提高债务上限后可能出现的市场动荡。自 7 月以来，美国财政部发行了大量短期国债以补充现金储备，这导致银行存放在美联储的准备金被分流至政府证券，准备金规模持续下降。

　　美联储长期以来的立场是：当银行准备金降至足以避免市场动荡的最低水平 —— 即 “充足水平”（ample）—— 时，将停止缩表。美联储理事克里斯托弗・沃勒（Christopher Waller）此前曾估计，准备金 “充足水平” 约为 2.7 万亿美元，但近期他表示，当前准备金规模可能已处于足够水平。本月早些时候，准备金规模跌破 3 万亿美元，截至 10 月 22 日，这一数字为 2.9 万亿美元。

　　“当前或更高水平的货币市场信号应向美联储表明，准备金已不再‘充裕’（abundant），” 美国银行的卡巴纳与凯蒂・克雷格（Katie Craig）在周四的报告中写道，“从部分指标来看，美联储可能还会判断，准备金已不再‘充足’（ample）。”

　　提前结束缩表将使美联储能够重启证券购买，以补充银行准备金。摩根大通策略师预计，量化紧缩结束后，美联储将立即开展临时公开市场操作，以缓解结算日前后的融资压力；并在 2026 年初，为管理准备金规模而更定期地购买短期国债（Treasury bills）。

　　即便在通常波动性较大的国债拍卖和纳税等关键结算期之外，短期利率仍顽固地维持在高位。过去一个月，在美联储利率决议间隔期内极少变动的有效联邦基金利率（effective fed funds rate），已在目标区间内三次上行。

　　德意志银行（Deutsche Bank）美国利率策略主管马修・拉斯金（Matthew Raskin）指出，相比之下，2018 年时，基准利率花了数月时间才出现如此快速的变动。

　　卡巴纳表示，取决于美联储认为短期利率应维持在与准备金利率（interest on reserve balances，IORB）相对的何种水平，美联储可能需要 “补充” 约 1500 亿美元的流动性。

　　达拉斯联储主席洛里・洛根（Lorie Logan）曾在 8 月表示，美联储正关注市场利率能否稳定在接近准备金利率或略低于准备金利率的水平。尽管美联储内部对准备金理想规模的看法存在分歧，但在部分利率突破准备金利率后，美联储的耐心可能已所剩无几。

　　摩根大通以特雷莎・何（Teresa Ho）为首的策略师在报告中写道，2019 年 9 月的市场动荡表明，美联储对联邦基金利率及 “各类货币市场基金” 的波动容忍度较低。

　　他们表示：“若两次犯下相同错误，可能会引发严重后果。”